持之以峘/聯儲年內料減息一厘\華泰證券首席宏觀經濟學傢 易 峘

　　圖：如果美聯儲本周選擇降息25點子，鮑威爾可能會釋出偏向鴿派的前瞻指引，以緩和市場情緒。

　　美國聯儲局大概率將於9月19日（周四）凌晨正式宣佈開啟降息周期，但首次降息幅度仍有懸念。筆者認為，9月議息會議選擇降息50點子的可能性略高；全年降息預期可能維持在100點子以上。

　　7月議息會議以來，美國增長動能回落，部分群體的收入和消費顯示出一定脆弱性，通脹整體仍維持偏弱態勢。筆者預計9月議息會議開啟降息——“首次降息＋聯儲表態”的目標可能將維持短期利率下行的趨勢，而全年降息幅度不應明顯低於市場預期（目前為100點子以上）。

　　近期美國增長動能回落，7、8月份非農數據連續不及預期，崗位空缺和待求職人數之比低於疫情前（2019年）水平；美國信用卡違約率快速上行，顯示部分低收入群體存在一定脆弱。二季度通脹大幅回落，7、8月份溫和反彈，但整體仍維持偏弱態勢：8月表觀的消費物價指數（CPI）的三個月環比折年為1.2%。近期經濟數據支持聯儲9月開啟降息：截至9月16日，市場預計9月降息50點子的概率為58%，全年累計降息幅度約為120點子。

　　就業市場急速惡化

　　前瞻指引方面，筆者預計美聯儲主席鮑威爾或維持偏鴿派表態，強調美聯儲不希望看到就業市場繼續惡化。由於就業數據快速走弱，6至8月月均新增非農就業降至11.6萬人，明顯低於3至5月21.5萬人的均值並引發市場擔憂，美聯儲可能通過降息50點子以應對；若美聯儲選擇降息25點子，鮑威爾在前瞻指引上或將通過偏鴿表述來進行對沖，例如明確強調聯儲有意願也有足夠的政策空間托底經濟。縮表方面，考慮到美聯儲逆回購回落速度顯著放緩，準備金規模仍然較為充裕，預計9月議息會議仍會維持當前每月600億美元（250億國債＋350億抵押貸款證券（MBS））的縮表節奏。

　　宏觀預測方面，筆者預計美聯儲將下修增長和通脹預測，並上修失業率預測。6月議息以來，美國增長動能整體不及二季度，就業市場明顯放緩，預計2024年四季度國內生產總值（GDP）同比增速預測將從2.1%小幅下修（彭博一致預期為1.8%），失業率將從4.0%有所上修（彭博一致預期為4.4%）。此外，6月議息以來，通脹整體維持偏弱態勢，預計2024年四季度個人消費支出物價指數（PCE）和核心PCE同比增速或小幅下修，彭博一致預期分別為2.5%和2.7%，低於6月所預測的2.6%和2.8%。

　　市場關註的點陣圖方面，由於一季度去通脹進程反復疊加當時美國經濟韌性較強，美聯儲在6月聯邦公開市場委員會（FOMC）上推遲降息，2024年全年降息次數下調至1次。當前美國就業市場加速走弱，筆者判斷美聯儲降息路徑或前置，即2024年降息次數從此前的1次明顯上調至3至4次，2025-2026年累計降息次數從當前8次小幅下修，降息終點也可能小幅下調。

　　總結來看，本次議息會議中，美聯儲的初衷應該是不收緊現有的金融條件、即不抬升短端利率。如此看來，第一次降息對市場產生的擾動可能不會過大。往前看，美聯儲今年累計降息100點子以上的概率較大。盡管歷史規律顯示美國短期內衰退的概率不大，但勞工市場加速下行、部分低收入群體暴露出一定的脆弱性，意味著美聯儲或需要較快降息以對沖經濟所面臨的潛在風險。近期鮑威爾和沃勒的講話明顯傳遞瞭美聯儲希望阻止增長和就業市場較快下行的信號，這意味著美聯儲的降息決策可能不會過度偏離市場預期、以防止市場回調進而形成“金融條件收緊→實體經濟減速”的負反饋。

　　考慮到當前市場定價降息50點子的概率接近六成，筆者認為聯儲首次降息50點子的概率相對較大；但如果9月聯儲選擇降息25點子，鮑威爾可能給出更為鴿派的前瞻指引以緩和市場情緒。