美聯儲正式啟動縮表：中國債市短期仍將凈流出 人民幣匯率雙向波動加劇

6月1日，美聯儲正式開啟縮表計劃，預計更迅速的加息和全面的收緊也會隨之而來。而中國眼下重點是穩經濟大盤，需要更寬松的貨幣環境。一緊一松之下，跨境資金如何流向？人民幣匯率何去何從？

近日，德意志銀行董事總經理、大中華區宏觀策略主管劉立男在接受記者采訪時表示，短期主要央行尤其是歐美央行加快加息，是全球貨幣環境最大的不確定性。中美長期利率倒掛至少今年內還將持續。短期來看，中國債券市場仍有凈流出的風險，但流出的節奏在未來幾個月會放緩。資本項下的跨境資金波動是影響今年人民幣匯率波動的一個主要變量。

中美長期利率倒掛將持續

5月議息會議上，美聯儲宣佈6月1日開始以每月475億美元的步伐縮表，將在3個月內逐步提高縮表上限至每月950億美元。

“美聯儲所采取的迅速加息和全面收緊的貨幣政策，不僅僅對中國，對於新興市場，對於全球宏觀經濟，都將產生相對收緊的效果。”劉立男表示。

接下來，6、7月美聯儲還將迎來兩次議息會議，劉立男預計，這兩次均會繼續各加息50個基點。今年全年，聯邦基金利率的水平將達到2.6%。同時，美聯儲也會開始進行量化緊縮，預測今年縮表將從6月份開始至年末，縮表規模或將達到8000億美元，且明年將繼續縮，累積規模約為1.1萬億美元，今明兩年合計將達到1.9萬億美元左右的縮表規模，相當於加息75到100個基點。“2023年美聯儲還會繼續加息，預測加息的終點有可能在3.6%左右。”劉立男稱。

在此背景下，她認為，歐元區有可能開始進入加息周期，預計開啟時點將從今年三季度持續至明年年末，2024年或將基準利率維持在2%左右。但歐央行的加息步伐與美聯儲是有差異的。

“短期來看，主要央行尤其是歐美主要央行加快加息，這是全球貨幣環境最大的不確定性。”劉立男表示。

不過，中國的貨幣政策將在一段時間內和外部緊縮的方向相反。“4月份中國宏觀經濟數據較為疲軟，國內在提升財政、貨幣政策積極效能方面做瞭很大的努力，近期國務院發佈瞭新的穩經濟一攬子33條政策，以進一步穩定經濟增長、就業，預計接下來貨幣政策還會進一步寬松，財政政策還有進一步發力的空間，二者相互配合進一步放寬融資環境，降低融資成本。”劉立男表示。

中美貨幣政策方向相背離之下，劉立男表示，中美長期利率倒掛的狀況至少今年內將持續。她預測，今年年末，美聯儲隔夜利率將會達到2.6%，目前國債7天逆回購利率為2.1%；長期利率來看，預計今年三季度美國10年期國債利率會上升到3.3%，而人民幣10年期國債利率不會超過3%，基本在2.7%~3%之間波動。

中國債市外資凈流出將放緩

在此背景下，中國是否會發生持續的資本外流？

今年以來，我國債券市場除瞭1月份有海外投資的短期流入，2月~4月份以來均表現為流出。“這些短期資金的流出非常正常，因為投資是追求回報的，中美利率倒掛的情況下，部分美元資金回流到美國債券市場是非常理性的資金流向。”劉立男表示，不過，值得註意的是，投資中國債券市場的海外資金，不僅有短期的投資行為，更多的是中長期的配置需求。

劉立男對第一財經記者表示，中國債券市場的境外投資者主要分三種：一是主權基金、央行等投資者，二是進行指數投資的投資者，三是靈活多變的投資者。

其中，靈活多變的投資者根據市場融資成本的變化，利率、匯率的差異進行投資，自由進出，這部分投資者大約占整個市場的20%左右，按照2022年初外資持有人民幣債券規模4萬億元左右的水平，這部分投資資金大約在8000億元左右，短期可能有流出的風險。

但另一方面，主權基金、央行這些大的配置資金，目前來看流入可能會相對放緩，今年短期甚至不排除會繼續流出，但是流出的節奏將放緩。因為中美利率倒掛已經發生，市場也對此進行瞭反應。因此，未來幾個月，隨著人民幣匯率趨於穩定，資金流出的趨勢也會進一步放緩。全年來看，預計這部分資金仍是凈流入。

“短期來說，中國債券市場還是有凈流出的風險，但流出的節奏未來幾個月會放緩。4月份凈流出1000多億元，預計5、6月份會低於1000億元。”劉立男對第一財經記者表示。

人民幣雙向波動加強

一系列政策走向，對於人民幣匯率短期和長期都會產生影響。劉立男預計，接下來貨幣政策還會進一步寬松，美聯儲的加息節奏進一步加快，引發美元的大波動，屆時人民幣會隨之波動。但與此同時，她也表示，不必過度擔心匯率的波動。

最近一段時間，人民幣對美元匯率的波動性增強，“大開大合”的特征尤為明顯。6月1日，在岸人民幣對美元匯率開盤即下挫120個基點，報6.6698；離岸人民幣對美元也直線走低，跌破6.68。而就在此前數日，人民幣對美元即期匯率從跌破6.80一度連續回調。但在不到一個月前的4月中下旬，在岸人民幣對美元匯率從6.3的水平急跌，連破6.5、6.6、6.7的重要關口。整體來看，5月份的跌幅明顯收窄，全月累計下跌僅0.6%。

對於人民幣匯率的表現，劉立男表示，不必過度擔心短期的匯率波動。在她看來，相比2018年那一次人民幣匯率6.2~7.2的波動區間，這一次因為美元指數上漲及國內經濟基本面出現的變化而導致的人民幣匯率波動幅度，是在過去4年波幅的中間點位，是市場做出的理性反應，符合市場預期。

劉立男對記者說，匯率主要有幾方面驅動因素，一是經濟基本面，最近一段時期受到疫情影響，我國經濟增速放緩，人民幣匯率也對此變化做出瞭一些調整，這是正常的。二是經常項目國際收支情況，2022年截至目前，從出口看，經常項目仍然保持盈餘，並有望在2022年全年和2023年繼續保持。與此同時，今年1~4月，我國外商直接投資（FDI）同比增長20.5%，這些都是驅動人民幣匯率保持穩定的因素。三是資本項下的跨境資金波動，這是影響今年人民幣匯率波動的一個主要變量。

“人民幣此輪調整，短期匯率的波動一方面反映出基本面的變化，另一方面也反映出美元指數的變化，但大的趨勢還是人民幣雙向波動。”她稱。

5月14日，國際貨幣基金組織（IMF）將人民幣在特別提款權 （SDR）貨幣籃子中的權重從10.92%上調至12.28%。“這是一個很顯著的提升，此次也隻有美元和人民幣的比重在特別提款權一籃子貨幣中得到瞭充分的評估和提升。”劉立男認為，這對於人民幣是一個極大的利好，海外投資者尤其是中長期投資者，對人民幣資產仍會凈買入。