日元重新跌穿140背後的邏輯是啥？這次與去年有何不同

日元近期重新跌至半年低位，做空日元頭寸處於多時高位。這一次日元走低和去年有何不同？

自今年年初以來，日元對美元匯率已經下跌超過6%。26日，日元對美元跌破140關口，29日盤中，創下去年11月以來的最低點140.91。此後，始終在這一區間徘徊。30日截至第一財經記者發稿時，美元對日元報140.05。

顯然，日元疲軟並不是所有投資者都不願意看到的情況。一段時間以來，日元貶值疊加其他因素增加瞭一些以日元計價的資產的吸引力，助力日本股市續創新高，全球對日本酒店的投資興趣也達到近十年最高。

新華社圖

與去年那一波不盡相同

美日利差走擴被視為日元疲軟背後的主要原因。由於美國4月的通脹數據並不理想，核心CPI達到5.5%，與上月同比僅回落0.1個百分點，美聯儲已暗示，6月議息會議上可能會再度加息。市場上出於對美元加息的預期加大，美日之間的利差進一步拉開。

一位外匯市場老兵告訴第一財經記者，美元對日元追蹤的更多是兩國相對債券收益率，而不是完全追蹤經濟基本面。美國的債務上限危機導致10年期美債利率近期不斷上漲，美日10年期債券利差擴大至逾3.3%。為此，交易員還增加瞭對日元的空頭頭寸。根據美國商品期貨交易委員會（CFTC）的數據，截至5月23日當周，機構投資者增持日元空頭合約數量至53706份，為去年6月以來的最高水平。

上述外匯市場老兵對第一財經記者分析稱，6月中旬日本央行利率決議前，日元的貶值壓力將會一致存在。尤其是美國債務危機能如期解決的話對於日元貶值壓力將會進一步加大。技術面上，美元對日元近期也突破瞭去年12月以來的阻力區域，意味著美元對日元在突破140後，可能進一步上摸去年11月末的高點142.25。

但整體而言，分析師認為，本次日元貶值與去年那一波不盡相同。去年，在美聯儲激進加息而日本央行維持超寬松貨幣政策的背景下，拋售日元是對沖基金在2022年最青睞的宏觀策略。在日元匯率首次跌至145.90之後，日本政府動用瞭9.1萬億日元（約合650億美元）來支撐其走勢，日本央行也多次口頭幹預。

此次，日本政府和央行均尚未對日元的跌勢表達任何憂慮情緒。上周，日本財務大臣鈴木俊一在例行內閣會議後的新聞發佈會上表示：“匯率應該由市場根據經濟基本面來決定，我們將繼續密切關註市場走勢。”

三菱UFJ摩根士丹利證券首席外匯策略師上野剛（Daisaku Ueno）稱：“這些天我們甚至沒有看到口頭幹預，因為140的水平不像去年那樣令人擔憂；而且由於日元走軟，日本股市表現非常好。”

此外原油價格也已經下跌，對日元貶值和進口價格上漲引發的通脹擔憂也有所緩解。博報的研究員深谷幸司（Koji Fukaya） 表示，情況與去年不同，尤其是日本現在的赤字小得多，入境旅遊和貿易賬戶的反彈也限制瞭日元的下行空間，“沒有足夠的因素讓日元進一步跌破145並跌至150”。

分析師甚至認為，日元對美元稍後可能重新轉漲。根據彭博調查的分析師的預測中值，他們預計到今年第四季度，日元對美元或升至127。

分析師們給出的理由是，一方面，日本的經濟狀況正在改善。日本第一季度GDP同比增長1.6%，大幅跑贏預期的0.7%和前值-0.1%。日本財務省的數據顯示，經季節性因素調整後，日本貿易逆差已從10月的2.4萬億日元的歷史高點回落至1萬億日元。日本旅遊也在復蘇，4月有190多萬外國遊客入境，約為疫情前水平的三分之二，經濟學傢們預計仍會進一步復蘇。另一方面，全球資金也開始湧入日本股市，使得日本基準股指近期觸及33年來的高點。日本政府的官方數據顯示，境外非居民投資者在截至5月19日的期間投入瞭超過7萬億日元。

瑞銀認為，由於日本經濟數據良好，經濟增長好於預期，且核心CPI繼續上升，日本央行將在今年7月~10月的某個時候調整YCC政策，將10年期日本國債的收益率目標上調至少25個基點至0.75%。而美聯儲最新的會議紀要顯示，美國進一步加息的必要性已變得不那麼確定。因此瑞銀預計，日元匯率到年底將升至122，即相較於目前上漲15%。

“日元價值在左，日元資產在右”

日本股市近期創新高也有日元貶值的“功勞”。5月22日，日經225指數和東證指數均創1990年8月以來近33年的最高值。日本股市一躍成為今年截至目前全球表現最好的股市之一。本周，這一漲勢持續。受益於日元走弱和美國就債務上限談判達成初步協議的提振，日經指數周一進一步漲至1990年7月以來的最高水平。東證指數也重新接近上周的33年高點。

日元跌至6個月低位提振瞭日本出口商的海外收入，本田汽車、斯巴魯等出口導向型企業本周均繼續走高。而日經指數中，出口導向型股的權重增加，使得該指數走勢能從日元宗族若中獲得更大收益。

上述市場老兵告訴第一財經，從2016年日本步入負利率時代開始，關於日元資產就存在一條U形投資曲線，日元價值在左，日元資產在右。“也就是說，日元越是貶值或越是處於低位時，越是要賣出下跌的日元，轉而持有高估值的日元資產（股票、房產等）。‘股神’巴菲特也是遵循瞭這一投資公式，在今年選擇發行日元債券，並加倉日股。”他說。

事實上，日股近期的上漲也使得日元近期的貶值幅度更大。日本政府的官方數據顯示，境外非居民投資者連續第8周成為日本股市凈買傢。有野村證券策略師表示，眾多海外投資者在購入日本資產的過程中，並未動用大量本金投資日本股票，而是借入低息日元，放大杠桿投資日本股票，此舉導致日元供應明顯增加，給日元匯率構成額外的大幅下跌壓力。日元拆借利率目前較美元低瞭逾6個百分點，因而大部分海外投資者願意借入日元投資日股。

日本酒店投資吸引力創十年新高

不僅日本股市，去年以來持續疲軟的日元也增加瞭海外投資者對日本房產的投資興趣。得益於日本的旅遊業復蘇、日元疲軟和低利率水平，海外投資者正在以近十年來從未見過的規模收購日本酒店。

根據研究公司MSCI Real Assets3月底的數據，在過去12個月內完成的4943億日元（約合37億美元）酒店交易中，海外買傢占47%，這是自2014年以來的最高比例。1月，私募股權公司BentallGreenOak以約550億日元收購瞭大阪的Rihga Royal Hotel；上個月，KKR&Co.和總部位於中國香港地區的Gaw Capital同意從Odakyu Electric Railway手中收購東京凱悅酒店。據東京鐵路運營商提交的文件顯示，預計售價約為571億日元。

MSCI Real Assets的房地產研究亞洲主管肖（Benjamin Chow）表示，在過去一年全球普遍存在經濟不確定性的情況下，低利率、日元疲軟疊加市場穩定，使日本房地產對全球投資者具有吸引力。

肖稱：“去年有一段時間，我們所有的客戶都要去日本看房。對酒店投資的興趣增加尤為值得註意，因為酒店此前一直是日本最小眾的房地產領域之一，酒店過去約占日本房產交易活動的十分之一，海外投資者歷來更傾向於住宅或商業地產。”他認為，由於新任日本央行行長植田和男剛剛就任，“不太可能做出瘋狂的舉動”，因而低利率環境和疲軟日元還會持續一段時間。”

此外，自去年10月日本放松疫情防控措施以來，外國遊客們紛紛返回日本。海外投資者押註於國內外遊客的強勁需求，加上日本缺乏新酒店供應，使得投資者看好酒店投資。根據房地產服務公司第一太平戴維斯（Savills Plc）的一份日本酒店業報告：“未來幾年，日本的酒店供應預計都將很低。由於市場競爭會因此較平緩，酒店的運營業績不太可能受到經濟情況影響。”