圖：明年上半年，美國經濟預料會走弱，加上利率仍然高企，所以投資的抑制作用會較明顯。
在美聯儲激進加息的緊縮周期中，美股仍有不錯的表現；截至12月29日，道指年內上漲13%，創歷史新高，標普500大漲24%，逼近歷史高點，納指大漲44%，漲幅亦創紀錄。美股為何在美元緊縮周期中創新高？另外，市場普遍預期美聯儲將在2024年開始降息，美股走勢又能否延續？
2023年美股走勢超出市場預期，前7個月持續上漲，8至10月下跌，年底大反攻。美股上漲動力主要來自三個方面：
今年上升的三大動力
一是ChatGPT橫空出世掀起內容生成式AI浪潮，資本市場瘋狂追逐科技巨頭。英偉達股價前7個月翻瞭2.2倍，蘋果股價大漲50%，微軟股價大漲41%。
二是通脹率快速回落，市場道德風險大增。美國通脹率在上半年迅速回落，投資者早已“吃定”美聯儲，即在通脹威脅消失後沒有理由繼續加息，而且若美股爆發流動性風險，美聯儲絕不敢坐視不管。下半年，在經歷“美債風暴”後，市場預期急躁，押註降息前置，做多情緒膨脹，資產先漲為敬。
三是美國經濟衰退不及預期。今年美國經濟的韌性令人刮目相看。雖然美聯儲過去兩年實施瞭最激進的加息政策，但經濟居然還能軟著陸。就業、消費和服務業保持強勁，這激勵瞭股票價格上漲。
這說明歷史不是簡單的重復，市場無時不刻地處於反身性狀態。筆者反復強調，經濟學傢需要重新評估美國疫情期間的貨幣與財政政策，這輪宏觀經濟政策組合及傢庭部門的操作，有效地保護和改善瞭傢庭資產負債表。主要有以下幾個路徑：
一是聯邦政府通過紓困法案給普通傢庭發放瞭2.1萬億美元現金，占當年GDP（國內生產總值）的9.8%，直接增加瞭傢庭收入。這是一種財政資金市場化策略，財政資金的配置效率極高。傢庭部門迅速將紓困資金轉化為消費，刺激消費繁榮，價格大漲，經濟反彈，同時拯救瞭企業和銀行的資產負債表。
二是在美聯儲實施歷史性激進加息政策時，聯邦政府依然實施擴張性的財政政策予以對沖，2023年通過反通脹法案補貼傢庭部門，減個稅、補貼助學貸款利息。
三是在2009年至2023年的兩次低息周期中，美國傢庭部門通過債務置降杠桿，將貸款利率鎖定在低利率區間，以至於美聯儲激進加息，傢庭部門的利息支出上升較慢，增速低於政府和企業部門。
四是2023年通脹率快速下降，工資增速下降較慢，以至於工資增速高於通脹率，實際工資收入反而上升。在經歷瞭這輪通脹後，美國傢庭的工資性實際收入反而較大幅度增長。
五是2023年美股大漲激發財富效應。美國傢庭70%的資產配置在金融資產上，股票價格上漲進一步增強瞭傢庭資產負債表。
另外，最近3年，美國傢庭“完美”操作美債，與美聯儲做對手交易。傢庭部門先在美聯儲量化寬松時高價賣出美債，後又在美聯儲量化緊縮、“美債風暴”時抄底美債。
從2008年到2023年，美國宏觀杠桿率基本沒有增加，聯邦政府杠桿率上升，居民和企業的杠桿率下降。2023年一季度，美國傢庭的杠桿率（傢庭債務／GDP）為65%，較2020年末下降瞭17個百分點，較2007年峰值時期下降瞭36個百分點。
從2020年一季度到2023年三季度，美國傢庭淨財富增加瞭36%，每個階層的淨財富均大幅度增加。
近些年，美國傢庭資產負債表水平明顯改善和增強。這就是美國經濟的基本盤，也是美國經濟保持韌性的基礎力量。所以，傢庭實際收入是任何經濟體的基本盤，財政政策和貨幣政策的使命是改善傢庭資產負債表。
2024年，美股還將繼續上漲嗎？主要考慮兩點：一是美國經濟衰退程度；二是美聯儲減息時間點。
2024年上半年，美國經濟整體將走弱，通脹率逐步下降，投資和消費邊際遞減，就業率有所上升但幅度不大。假如上半年美聯儲不降息，隨著通脹率逐步下降，實際利率將維持高水平，對投資的抑制作用將延續。
美聯儲降息時間點成為美股走勢的另一個關鍵因素。2023年12月，美聯儲主席鮑威爾在記者會上意外“放鴿”，稱美聯儲已在討論降息，這激勵市場態度更加樂觀。當前，市場預期美聯儲降息的時間點前置到2024年3月議息會議，降息概率達到88%。
隨著通脹回落，美聯儲沒有維持高息的理由，但也不會無緣無故地降息。通常，經濟衰退是美聯儲降息的主要理由。從歷史數據來看，當失業率高於核心通脹率時，降息概率則明顯增加；而預計，這情況會於2024年二季度出現。
明年料降息2至3次
通常，美聯儲會綜合通脹、就業、金融市場以及其他重要經濟指標按部就班降息。數據顯示，在美聯儲自1984年以來歷次降息開始前的各項經濟指標中，當前的失業率低於歷史均值，核心通脹指標高於歷史均值，實際GDP和PMI（采購經理指數）低於歷史均值。若按照正常降息的邏輯，美聯儲可能在2024年的5月、6月這兩次議息會議上開始降息。
此外，若按照正常降息節奏，美股在2024年3月份財報發佈期間或面臨一定程度的“業績殺”，股價因大型公司的業績回落或不及預期而回調，但幅度不會很大。素有“美國經濟晴雨表”之稱的聯邦快遞，其股價在2023年大漲44%，但12月份其中一周卻突然大跌11.8%。原因是，該公司下調2024年的營收預期。最新銷售顯示，截至11月30日的2024財年次季度，營收同比下降3%，不及市場預期，每股收益亦低於市場預期。
市場也高度關註美聯儲是否會提前降息。美聯儲曾在1995年、2019年在經濟尚未確認衰退的情況下防禦性降息，降息幅度均為25個基點。如果美聯儲防禦性降息，可能發生在2024年3月、5月這兩次議息會議上。
綜合以上，美聯儲最可能在2024年5月份降息，全年降息2至3次。
基於以上對美國經濟走勢以及美聯儲降息時間點的判斷，美股2024年走勢可能是先跌後漲。美股上半年面臨經濟衰退、業績下滑引發的回撤壓力，在美聯儲降息後將反彈。
不過有些機構擔心，美股存在泡沫，可能提前“定價”降息，把2024年的漲幅給透支瞭。從歷史數據來看，美聯儲停止加息後半年平均漲幅要大於降息後的半年。2023年10月底，市場確認美聯儲停止加息後，美股三大指數隨後兩個月的漲幅均超過14%。
自1989年以來，在美聯儲降息開始後一個月，美股、歐股、新興市場基本上漲。不過，受2000年互聯網泡沫危機拖累，美股漲幅不大，納指中位數漲1.3%，標普500漲0.1%，道指反而下跌0.7%。
根據歷史經驗判斷，2024年美聯儲降息之後，隨著流動性和市場預期改善，股票市場將上漲，並建立新一輪的成長性。美股成長性的直接激勵是美聯儲降息，而根本支撐則是美國傢庭的資產負債表。
“業績殺”出現 將為入市時機
不過，2024年美股的漲幅可能低於2023年，尤其是納指。原因是人工智能革命的投資熱度將遞減。港股受美聯儲降息刺激也將反彈，但成長性不如美股。原因是不確定性事件隨時可能襲擊港股，攪亂、打斷其上漲勢頭。
如果考慮周期性投資，需更加關註市場的成長性。當前到2024年美聯儲降息之前，均是美股投資的窗口期；如果“業績殺”如期而至，那將是最佳時機。
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