紅盤品質遭質疑、新天地上市受阻，瑞安的好時機在哪？

作為上海大虹橋熱銷紅盤，一向以品質住宅著稱的蟠龍天地近期卻陷入品質爭議。   　　“十一”前夕，由港資房企瑞安房地產開發的蟠龍天地二期“蟠龍雲庭”舉辦預看房活動，但據看房業主反映，該盤所呈現品質與一期相差甚遠，且存在連廊排水困難、綠化與沙盤不符、私改車位和道路、電梯廳墻磚鋪設雜亂等一系列環境降標及設計缺陷問題。為此，多名業主聯合發佈“十二問”反饋信，要求瑞安給予答復。   圖片來自：業主提供預看房反饋PPT   　　據瞭解，上海蟠龍天地位於青浦徐涇，是瑞安房地產打造的一個大型城改項目，目前已推出三期，每期入市均是“日光”，且屢屢打破積分天花板，是徐涇當之無愧的“網紅頂流”。其中，涉事二期樓盤“蟠龍雲庭”於2021年9月入市，彼時共推出741套房源，均價超六萬，認籌率超過400%，目前該樓盤二手房倒掛驚人，單價已接近十萬。   　　9月29日，瑞安房地產通過郵件回應“蟠龍雲庭”業主維權信，稱：“項目尚未完全竣工，公區和室內均有一些施工仍在收尾階段，部分區域不是最後的交付成品。”   　　而針對業主質疑的問題，瑞安也在郵件中作出解釋。例如電梯廳墻磚事宜，瑞安稱公區墻磚設計和選材旨在營造自然主題，並非連紋設計，願意進一步與業主溝通；而綠化事宜，則可在圍欄內增加可移動花箱，圍欄外增加綠化密度，以營造完整的綠化景觀；至於連廊，瑞安也表示符合國傢規范和標準。   　　對於上述回應，部分業主認為瑞安態度誠懇，但也有業主指出瑞安是在搪塞和應付，另有業主表示，一切都需等最後的交付。   　　在當前的行業環境中，交付力早已成為房企新一輪比拼的關鍵。而懷揣著購房者的高預期，“蟠龍雲庭”卻出現此次業主維權事件，無疑給瑞安的口碑帶來巨大考驗。   　　新天地上市遙遙無期？   　　上世紀八九十年代，香港回歸促使內地與香港加速融合，一大批香港地產商走進上海，並將此地作為發展商業的試驗田，而這其中，就包括瑞安集團的創始人羅康瑞。   　　1997年，瑞安集團獲批打造中國首個大型舊改商業項目上海新天地，2003年集團又與重慶市渝中區政府簽訂協議打造重慶天地。以此為契機，於2004年，羅康瑞正式創立瑞安房地產，專門負責鞏固並加速集團在中國內地的房地產發展業務。而在這之後，瑞安不斷開疆拓土，並於2005年相繼開發瞭武漢天地和光谷創新天地兩個項目。   　　憑借著一系列“新天地”的名號，彼時的瑞安房地產迅速在內地擴張，並於2006年成功登錄港交所。而在這之後不到三年，令瑞安名聲大噪的“天地模式”，也讓羅康瑞動起瞭將新天地項目分拆上市的念頭。   　　據聯商網報道，羅康瑞曾在2009年時公開表示，長遠會考慮將已建成的商業物業，如新天地、企業天地等分拆出來為獨立的上市公司。他指出：“這樣可令瑞安房地產業務更清晰，同時分拆出的業務也能在資本市場上自籌資金。”   　　2013年初，羅康瑞正式宣佈瑞安房地產分拆新天地項目的具體計劃，並將旗下虹橋天地等優質商辦物業打包進中國新天地，作為瑞安房地產的全資子公司獨立運營。彼時的中國新天地，主要就負責銷售、租賃、管理和收購瑞安於中國內地的零售、辦公、娛樂和酒店物業。   　　據瞭解，瑞安方面曾表示，分拆新天地項目是為瞭最大限度地提高優質商業資產的盈利潛力。與此同時，公司董事會認為，分拆計劃可以讓中國新天地透過全球發售的方式，為新天地項目提供收購及投資商業物業的資金，並結清中國新天地與瑞安集團之間的若幹公司間債項結餘。   　　不過即便分拆上市備受期待，但在中國新天地獨立運營幾年後，由於羅康瑞認為“現階段安排新天地上市並非充分反映其資產價值地最佳方式”，這一計劃也被暫時擱淺，直至2021年。   　　去年9月13日，伴隨著中國新天地被改名為瑞安新天地，港交所也終於迎來關於瑞安房地產分拆新天地上市的招股書，這一消息也頗令市場感慨。   　　然而值得註意的是，在六個月的無回應後，今年3月份，該招股書已經失效。而首次IPO失敗，也為瑞安新天地的資本之路蒙上瞭一層陰影。   　　盈利欠佳，母公司依賴癥難解   　　對於瑞安新天地長達十餘年的漫漫上市路，IPG中國區首席經濟學傢柏文喜指出，這類業績主要靠母公司輸送的商業物業管理公司，實際都存在與母公司之間的利益權衡問題，這也是有些房企始終未能剝離和拆分旗下商管公司獨立上市的主要原因。   　　而在瑞安新天地去年9月遞交的招股書中，該公司也曾坦言，“需要依靠母公司提供支援”或許會給公司帶來經營風險。   　　事實上，為瞭提升資產價值，去年分拆上市時，瑞安房地產就曾將包括上海新天地、武漢天地、重慶天地、虹橋天地、佛山嶺南天地等13個已落成的“天地”系列城市更新商業項目裝入瑞安新天地。到如今，瑞安新天地除瞭物業管理業務外，還囊括瞭商業物業投資及資產管理業務。   　　數據顯示，從2018年到2020年，瑞安新天地分別實現營業收入為23.93億元、25.80億元、23.58億元。而這三年期間，該公司物業投資收入占比分別為76.3%、76.6%、77.9%，物業管理收入占比分別為17.3%、16.9%、17.2%，資產管理收入占比分別為1.5%、2.5%、2.8%。   　　可以看出，來自母公司的商業物業投資收益，目前在瑞安新天地的總營收中占據瞭很大比例，物業管理貢獻的收入反而較少。   圖片來自：瑞安新天地招股書   　　值得一提的是，過度依靠投資物業創收，往往受投資物業公允價值變動影響較大。招股書數據顯示，2020年及截至2020年6月30日止六個月，由於新型冠狀病毒爆發導致投資物業公平值分別減值11.11億元、13.11億元，瑞安新天地就分別凈虧損2.63億元、8.85億元。   　　而房企分拆商業物業管理公司上市，後者是否擁有第三方外拓能力則是其能否獨立壯大的關鍵因素。總的來看，目前瑞安新天地的收購渠道依然大部分來源於母公司。   　　招股書顯示，截至2021年6月底，瑞安新天地物業總建築面積為200.5萬平方米，其中上海的建築面積達105.71萬平方米，占比52.7%。而針對未來的投資事宜，瑞安新天地也並未提及第三方，僅表示：“我們有權收購瑞安房地產於總建築面積約130萬平方米的商業物業以及未來商業物業的權益。”   　　對於無法外拓的原因，瑞安新天地於中招股書表述的這段話，似乎就透露出公司分毫隱憂：“我們日後未必可成功收購或投資其他公司，且將所收購業務與現有業務整合時亦可能面臨困難。”   　　值得註意的是，今年7月份，瑞安新天地曾放棄對佛山嶺南天地剩餘兩宗土地項目的開發，退回當地國土部門，以換取金補償26.53億元。彼時有消息分析，背後原因與母公司負債壓力不無關系。此外，對於招股書失效，年初也曾有不少業內人士猜測或是由於瑞安新天地盈利不足所致。   　　2022年1月1日，港交所開始實施新的上市規定，要求申請人在三個會計年度的股東應占盈利必須符合兩個條件：最近一個財年不低於3500萬港幣；前兩個財務年度不低於4500萬港幣。盈利規定在原來的基礎上調高瞭60%。而招股書顯示，2020年該瑞安新天地曾虧損2.6億元，並沒有達到不低於3500萬港幣的“及格線”。   　　資本退潮，商管賽道故事難講   　　在羅康瑞看來，上市的時機十分重要。   　　過去十幾年，羅康瑞曾不止一次表達過，“沒有好的溢價絕對不會上市，因為瑞安新天地不缺好資產”，“會選擇合適時機分拆瑞安新天地上市，以充分發揮新天地項目的資產價值”。但兜兜轉轉這麼些年，他卻始終沒能叩響港交所的大門。   　　今年3月24日，瑞安房地產舉行2021年度業績會。會上，瑞安管理層曾對新天地招股書失效一事回應稱，過去半年房地產市場非常動蕩，不隻是瑞安新天地，相信很多過去半年、一年希望在香港IPO上市的公司，都碰到市場不穩定的問題。   　　管理層指出：“目前不是最好的上市機會或時間，所以沒有很積極地去推瑞安新天地的上市。等未來市場穩定的時候，我們會抓住最好的窗口期去繼續推進瑞安新天地的IPO上市。”言外之意，也即瑞安新天地的上市計劃被母公司二度擱淺。   　　睿信咨詢總裁郝炬認為，對於物業和商管賽道而言，2019年、2020年和2021年是高速的、資本化的階段，資本市場的看好也助推瞭物管行業的加速發展。不過進入2021年下半年，隨著房地產經濟環境發生改變，優淘城總裁薛建雄也對大公房產指出，物業股正在錯失最好時機。   　　中指院數據顯示，港股物業服務板塊總市值在2020年四季度一路高歌猛進，進入2021年之後維持高位，6月末突破萬億港元。但隨後迎來瞭較大幅度的調整，到2022年9月30日下降到3455.7億港元。   　　不過值得註意的是，不同於傳統服務型物企或者輕資產商管公司，瑞安新天地的建造商業體標準和擴張業務策略在目前的行業內都可謂獨樹一幟。“如果非要找傢對標企業，以商業地產為特色的華潤萬象生活可以說與瑞安新天地類似。”柏文喜表示。   　　截至2021年6月底，瑞安新天地共承接有13宗來自母公司的商業地產項目，其中7宗位於上海。薛建雄對大公房產表示：“以收租為主的傳統物業公司，對資本市場來說興趣不大；將商業運營及商辦管理納入上市資產包，或許能讓企業在資本市場上獲得較高差異化發展的認可。”   　　來自香港房地產顧問服務公司萊坊的獨立估值數據顯示，瑞安新天地的物業總值為531.35億元，其中58.1%來自零售、41.9%來自辦公物業。柏文喜對此稱：“瑞安新天地最好能將業務重心持續向商辦物業、商業管理運營服務、公共物業管理服務等方面進行較大的結構調整，才能更好體現自身的企業價值。”   　　不過需要註意的是，瑞安新天地通過辦公業務實現多元化佈局的想法也並不能很快實現。2017年瑞安新天地收購瞭位於上海楊浦區的INNO創智，從出租率來看，該辦公樓的表現並不理想：2019年、2020年、2021上半年的出租率分別為12.2%、83.2%、86.8%；零售物業的出租率分別是32.4%、79.4%、82.1%。此外，瑞安新天地於2021年收購的南京國際金融中心，出租率也低於南京辦公樓市場整體出租率。   　　有觀點認為，羅康瑞並不打算用上述方式實現業務增長，將招股書名字由中國新天地更為瑞安新天地就是個佐證。“因為一般如果去掉母公司烙印，則會更加會傾向做第三方業務，但單做特色商業的話，拓展速度就會比較慢。”   　　實際上，無論以何種模式發展，商管賽道的競爭都已日漸白熱化，在疫情反復對購物中心不斷產生負面影響的背景下，未來中小物企上市隻會越發艱難。而瑞安新天地又能否迎來羅康瑞所說的上市好時間，仍待行業發展。