圖：人民幣國際化的目的是要讓人民幣在離岸市場用起來，並且在全球范圍形成人民幣使用生態圈。
離岸人民幣市場在經過十多年發展已建立瞭一定基礎，形成以香港為全球業務樞紐，以倫敦、新加坡為重要支撐，以其他設有人民幣清算行的地區為關鍵節點的網狀分佈格局，並產生交叉輻射效應。香港是離岸人民幣市場建設的重中之重，無論是目前資金池規模、市場深度及產品廣度、使用人民幣市場主體的積聚效應，還是多年來香港一直較好地完成人民幣國際使用試點任務的表現，香港具備帶動新一輪離岸人民幣市場建設的能力。
一、美元國際化的歷史
離岸美元市場是美元國際化的關鍵元素。佈雷頓森林體系破產，並未動搖美元作為國際貨幣體系支柱地位，反而解除瞭將美元與黃金捆綁在一起的枷鎖，令美元可更自由發揮國際貨幣功能。與此同時，離岸美元市場加快發展，市場認可美元與其他貨幣可兌換性，不再關註美元的“含金量”，越來越多金融資產及交易以美元錨定。
在岸市場與離岸市場在美元國際化進程中的角色是不同的。美國境內是美元流動性的源頭、美元計價資產的大本營，在美國經濟、政治及軍事實力強大支持下，美元不斷走向境外，成為被全球公認的“硬通貨”，但在相當長時間內美國債券市場隻對少數境外機構開放，國際融資功能並不強，其他國際使用也不多。歐洲美元市場出現，大量吸納境外美元，便利各國在倫敦等地發行美元債券，也便利倫敦金融機構進行美元貸款。
美元交易主平臺從在岸轉到離岸，通過與不同貨幣的兌換，實現美元國際支付、交易、融資、流動性管理及風險管理功能，離岸市場美元使用場景豐富起來，形成較大規模。去年美國以外銀行體系美元資產規模14萬億美元，相當於美國銀行業總資產六成；歐洲美元債（包括亞太區等地）發行餘額11萬億美元，相當於美國境內美元債的五分之一。
美元定價也在離岸美元市場建立後進一步強化。在美國境內，美聯儲調整貨幣政策，引導市場利率，形成從短端資金市場到長端資本市場完整的利率曲線，成為全球美元資產定價基準，而美元外匯交易從境內延伸到境外，保持24小時不間斷，離岸市場外匯交易占比更大（去年在美國發生的美元兌換隻相當於全球兩成），占據美元連續報價的重要時間區間。
二、人幣有序“走出去”
與美元混合型開放不同，人民幣國際化循序漸進展開，遵循“先經常後資本，先實體後投資，先跨境後境外”的路徑，這種安排主要是基於金融服務實體經濟基本原則，也是由人民幣在“走出去”前實際使用狀況所決定的。
人民幣國際化第一步是從跨境貿易領域邁出的。2009年人行等部委率先在上海、廣東及港澳、東南亞之間試點跨境貿易人民幣結算，主要為支持在金融海嘯中經營陷於困難的進出口企業。因歷史原因，境外沒有太多人民幣資金，為令境外企業可向境內貿易夥伴支付人民幣或收到人民幣可方便兌換成外幣，人行引入清算行及代理行兩種清算模式，打通瞭跨境人民幣兌換及流動渠道。相比之下，美元等其他貨幣國際化起點不一樣，原本在境外有存量，又有商業清算渠道支持，很容易實現貿易計價及結算，這些國傢更多研究資本項目國際化。
在跨境貿易人民幣結算獲得成效後，人行又將人民幣結算模式覆製到跨境直接投資及跨境債券、股票投資，在資本項目形成突破。尤其是2016年10月人民幣被納入SDR（特別提款權）貨幣籃子，激活境外央行及機構投資者增持人民幣資產。監管部門適時降低銀行間債券市場準入門檻，便利本外幣兌換，增強套期保值手段等，加上RQFII（人民幣合格境外機構投資者）、滬港通、深港通、債券通等跨境渠道不斷拓寬，人民幣跨境使用進入一個新高峰。2022年全國跨境人民幣收付42萬億元，五年增長近3倍，接近美元跨境收付規模，部分沿海地區人民幣已成為第一大跨境收付貨幣。
境外人民幣使用漸次展開，雖然發展慢於跨境業務，但在機制及政策上已著手做瞭準備。以香港清算行為基礎，2005年開始建設境外第一個即時人民幣結算系統（RTGS），為香港本地及與其他境外地區之間人民幣自由流動建立金融基礎設施保障。跨境貿易人民幣結算試點後，重簽的人民幣清算協議允許本地同業及商戶之間轉賬人民幣。2010年2月，金管局厘清本地金融機構開展人民幣業務的要求及標準。之後香港離岸人民幣外匯交易市場、資金市場、點心債市場率先啟動，並出現離岸人民幣匯率（CNH）、離岸人民幣同業拆息定盤價（CNY HIBOR）等定價機制，香港離岸人民幣中心升級成為全球離岸人民幣業務樞紐。
相比跨境人民幣業務，離岸人民幣使用更加體現市場驅動，但受到境外市場因素幹擾也大。離岸市場使用主體也發生很大變化，除瞭人民幣結算及投融資真實需求外，還夾雜投機力量及隨機因素，故離岸人民幣業務發展的穩定性不如跨境使用。例如，2014年點心債發行量達到4300多億元，但2015年因匯率波動而曾跌破1000億元，去年再增至6200多億元歷史新紀錄。
然而，離岸人民幣使用十分重要，既有必要性，又有迫切性。一是按美元國際化經驗，離岸人民幣市場是人民幣國際化關鍵組成部分，離岸市場發展程度代表國際化水平；二是人民幣國際化的目的是要讓人民幣在離岸市場用起來，並且在全球范圍形成人民幣使用生態圈；三是在各國呼籲國際貨幣體系改革下，中國作為負責任大國，應提升人民幣國際貨幣功能並推動人民幣流向各國，提供新的結算工具選項，增強金融交易韌性；四是跨境人民幣使用已部分遇到瓶頸，隻有不斷優化離岸人民幣市場，才能促進跨境人民幣業務高質量發展。
三、離岸發展重在機制建設
從2018年起，香港離岸人民幣業務已連續五年保持復蘇，人民幣清算量、跨境結算量、即遠期兌換量、點心債發行量及資產管理等重要業務指標大幅增長，市場基礎不斷夯實，業務創新動力增強。但對照美元國際使用情況差距仍很大，與倫敦離岸美元市場相比，香港離岸人民幣市場隻屬於初級發展階段，產品豐富度及使用場景不處於同一層次，更關鍵的是市場機制不夠成熟，市場結構單一佈局，市場關聯性缺失。
但由於缺乏多層次、多元化優質人民幣底層資產作為支撐，主要人民幣交易仍依賴以美元資產作為中介。因此，積極推進離岸人民幣市場建設，要以市場機制建設為發力點，以建立完善的離岸人民幣市場體系為目標，帶動全球人民幣使用有序展開：
一是加大力度引入優質人民幣計價資產，推動形成離岸人民幣使用生態圈。在現有國債及央票常態化發行基礎上進一步擴大市場規模，有序引導境內政策性銀行、商業銀行及國有企業到離岸市場發債，吸引國際組織、外國政府、跨國企業及國際銀行參與點心債融資；加快推進香港人民幣計價股票建設，開發人民幣基金、保險及理財產品，為各類市場主體配置人民幣提供更多選擇。
二是積極發展離岸人民幣利率市場，形成完整的離岸人民幣利率曲線。以優質人民幣資產為基礎，激活人民幣抵押品功能，推動離岸人民幣利率交易、衍生產品交易；鼓勵香港主要金融機構做市報價，做大做強人民幣債券回購業務，構建與投融資業務相關的風險對沖體系，培育人民幣避險功能；充分利用香港機構持有的境內人民幣債券，探索跨境抵押債券回購業務創新。
三是多渠道促進跨境人民幣流動，不斷收窄兩地人民幣資金價格差距。進一步優化跨境人民幣結算便利性，推動香港人民幣資金池擴容，協助穩定周邊國傢人民幣流動性，令人民幣“流得進”、“轉得動”、“留得下”，保持境內外人民幣利率基本一致，便利人民幣投融資；允許更多內地金融機構以人民幣參與境外人民幣資產投資與交易，探索境外機構直接參與人行公開市場操作。
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