一點靈犀/房企暴雷 誰最受傷？\李靈修

　　民營房企債務違約風險牽動神經。如若暴雷事件最終發生，誰又是最大受害者呢？猶記得上月初高盛發佈研報，對五傢內地上市銀行給予“賣出”評級。這篇沽空檄文被外界解讀，樓市下行會拖累銀行壞賬率飆升。但分析過房企負債結構會發現，銀行開發貸款的風險總體可控，上下遊企業及個人購房者面臨的沖擊可能更為明顯。

　　眼下房企現金流情況持續惡化，特別是境外美元債融資成為市場焦點。受到信用評級下降、違約傳聞發酵及聯儲激進加息等因素影響，自2021年10月份開始，中資房企該項目的淨融資額就持續為負。截至今年6月末，中資離岸房地產行業美元債餘額從2022年末的1854億美元降至1564億美元，半年來存量淨額減少290億美元，下降幅度在歷史上看也是罕見的。要知道，與境內信用債市場不同，在離岸市場發債的企業主要是民營房企。

　　“房住不炒”後信貸投放緊縮

　　另一邊廂，下半年樓市銷售數據也不容樂觀。最新統計顯示，7月份30大中城市商品房日均成交面積環比下滑17%，同比下滑27.9%，為2018年來同期的最低值。“房住不炒”國策提出後，內地金融市場收縮瞭對房地產行業的信貸投放，銷售回款儼然成為房企第一大資金來源，占比高達56%。如今這條“水喉”亦是處境艱難。

　　境外債市融資受阻，疊加銷售回款走弱，房企資金壓力可想而知。也因此，民營房企的債務違約風險備受關註。但容易被市場誤解的是，最大的風險敞口並非來自銀行。

　　據中金公司估算，截至2022年底房地產相關金融敞口規模約60萬億元（人民幣，下同）。其中，個人住房按揭貸款39萬億元，占銀行貸款20%；對公房地產貸款14萬億元，占銀行貸款7%。人民銀行也曾對前50名房企做過統計，負債來源排名前三位的是：預收個人房款（32%），上下遊企業墊資（30%），銀行開發貸（14%）。可以看出，傢庭部門與企業部門所承受的風險是高於銀行的。

　　理論上銀行開發貸不良認定考慮多方面因素，包括逾期時間、信用紀錄、還款能力、擔保物價值、項目銷售和施工進度等。房企某項債券違約並不必然導致全部貸款被劃為不良，銀行一般根據具體項目情況進行認定。而根據去年11月推出的“金融十六條”，2024年12月31日前到期的存量房企融資允許額外展期一年。這也意味著，銀行可通過“時間換空間”的技術操作延緩不良貸款率的上升。

　　上下遊產業鏈覆蓋極廣

　　相較而言，房地產上下遊產業鏈覆蓋極廣，牽涉傢電、傢具、建材等二十多個行業。一旦房企債務形勢惡化，大批企業的應收賬款成為壞賬，會對經營狀況產生極大沖擊。譬如，2022年中國挖掘機的累計銷量同比下降超兩成，其中，內地銷量整體下滑幅度較大，降幅達到45%。這背後就是受到房地產下行的拖累。中泰證券曾做過估算，房地產全產業鏈對國內生產總值（GDP）的增長貢獻在25%左右。

　　而房企因資金短缺推遲現房交付，也會打擊居民的購房意欲。數據顯示，個人住房存量貸款在年初短暫回升後，到瞭二季度後再度下降。截至二季度末，個人住房貸款餘額為38.6萬億元，較2022年末減少2000億元。那些交瞭預付款但又無法入住的傢庭，隻能通過主動降杠桿的方式緩解自身財務壓力。7月份信貸數據顯示，住戶貸款減少2007億元，其中，短期貸款減少1335億元，中長期貸款減少672億元。