【鵬格斯投資心得】高基數與淡季雙重擠壓下 汽車行業還有多少買入機會？

國內電動車從年初由特斯拉 (TSLA) 展開的價格戰，使市場對汽車板塊期望甚低，直至五月起的排產數據及鋰鹽價格出現底部反彈，加上對於消費刺激政策上的期望，汽車板塊於五月至六月表現強勢。

然而，踏入六月及第3季將是傳統淡季，去年相應時間亦推出瞭燃油車購置稅減半的大型刺激政策，行業數據將面對高基數的效應，或許市場會因此對汽車板塊熱情減退。

不過，今年是全球人工智能的大元年，不論硬件及大模型相關的開發及應用行業都得到資金不斷的追逐，而L3 智能駕駛（放手和放眼）最近亦成為瞭汽車板塊中除瞭銷量回暖以外新的炒賣原因。

早於六月初，華為智能汽車解決方案CEO餘承東於重慶車展中稱，中國L3自動駕駛標準預計於6月底發佈。隨後，小鵬汽車（9686） 的新車G6 預售熱烈，其車型使用獨立研發的SEPA2.0「扶揺」架構將支持L3以上的XNGP智能輔助駕駛系統。

而另一電動車龍頭之一理想汽車（2015） 亦於月中的理想汽車傢庭科技開放日中，展示出不依賴高精地圖的城市領航輔助駕駛（NOA）。工信部近日亦再次提及將啟動智能網聯汽車準入和上路通行試點(V2X)，相信L3級的國傢標準很快將推出。

現時市面上開放城市輔助駕駛功能的車廠不多，相信隨著國內L3標準落地，各大電動車廠將加快推出相關車型，這或可成為支持電動車滲透率提升的重要動力之一。在汽車銷量進入淡季之際，市場或會朝著這個方向尋找投資目標。

高增長目標 - 理想汽車（2015.HK）

理想汽車是今年暫時電動車銷量增長最快，盈利能力較為吸引眼球的高質素公司。公司的形象由去年10月初因理想ONE換代失勢後，於12月重拾銷量升勢，L9及L8車型交付均過萬，在蔚小理中成為首間月度銷量過2萬輛車的車廠。今年6月將要挑戰月度銷量逾3萬的關卡，現時周度數據顯示成功率甚高，整體銷量數字遠超小鵬及蔚來。

數據源: 理想汽車網站及微博，鵬格斯投資心得整理

此外，理想汽車今年將有機會全年首次錄得盈利，同時銷量方面或能挑戰30萬輛車，較去年約13萬輛的銷量增長逾倍，快於電動車行業今年的預期增長率（四至五成）。公司現時已經幾乎完成舊車型理想ONE的去庫存操作，未來將由L7/L8/L9接力，現時單車利潤逾萬元人民幣，可見規模效應已形成正向反饋的優勢。

由於理想汽車現時大賣的車款仍是混能車型（增程序），未來第四季將陸續推出純電車款，除瞭「奶爸車」傢庭合傢歡的SUV，最近亦公佈將會推出MPV純電車型。不論價格及成本相信都會比現時的車型貴，在定價方面或受挑戰。

但從好的方面想，從現時理想的新增訂單及銷量趨勢可見，公司的定位及品牌效應能充分地迎合市場的需求。純電車型的推出加上屆時L3智能駕駛的落地，或可成為理想汽車明年重要的另一增長點。以現時約60至70倍的市盈率，如公司能如期維持現時的盈利質素（全年增長逾倍），以及交付量上升的趨勢，相信估值將可持續重估。

L3智能駕駛目標 - 德賽西威（002920.CH）

德賽西威是其中汽車智能化受惠的公司之一，主要提供智能座艙及智能駕駛的零部件供應，其車載顯示系統、液晶儀表、座艙域控制器及智能駕駛域控制器等為主要產品。由於L3正踏入標準化年代，德賽西威在智能駕駛域控制器方面的銷售增長將可進一步提升。

公司過往L2智能駕駛方面的客戶主要為吉利、長城及上汽等傳統車廠，隨著小鵬、理想等新勢力加入成為德賽西威的客戶，L2+及L3智能駕駛級別產品（IPU03/IPU04）正進入量產階段。

德賽西威的IPU04駕駛域控制器搭載著英偉達Orin X芯片，比上一代小鵬P5/P7車型所使用的IPU03 (英偉達Xavier芯片) 新增支持增強型的城區NOA及高速路自動駕駛（HWP），現時已於理想的L7/L8 Max 、L9，以及小鵬的G9/P7i/G6上量產。未來理想於第4季推出的純電車型相信亦會使用IPU04，今年IPU04銷量或可從去年的5萬件提升至15萬件以上。

數據源: 德賽西威公司資料

L3的智能駕駛系統除瞭轉用算力較大的行泊一體域控制器外，攝像頭及激光雷達的數量亦會因而提升，因此系統的單車價值將會比L2+以下的更高，由數千元人民幣升值至過萬元。德賽西威在攝像頭、毫米波雷達、超聲波雷達等產品都有供應，加上高算力域控制器陸續進入量產階段，規模效應或有機會提升相關利潤率。

數據源: 國信證券

總結

奔馳於6月初獲美國加州監管機構許可，成為首傢車廠指定產品具有L3自動駕駛的汽車品牌，其公司獲頒發許可證的Drive Pilot 亦是使用英偉達Orin芯片，可見英偉達除瞭在大模型上使用的A100/H100芯片應受極高外，Orin X的算力優勢在自動駕駛上亦占有重要地位。

隨著國內L3標準落地，筆者認為整體電動車銷售的滲透率將會加速提升，從而帶動智能座艙及自動駕駛配置的滲透率增長，行業領先的企業如理想汽車及德賽西威等或可於汽車淡季中仍能跑出。

以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金現時持有英偉達、理想汽車的長/短倉。

關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理

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