一伍一实/中国经济须谨慎应对量价背离\伍戈

　　图：今年中国经济增长目标保持在5%左右。

　　中国宏观经济领域出现了一个值得关注的现象，在经济增长“量”的维度上，实际GDP增速始终保持在5%左右的合理区间，但价格指标如CPI、PPI等核心价格指数持续低位运行，价格总水平仍处于历史相对低位。“量价背离”开始得到政策制定者愈来愈多的关注，中央政府将“推动价格温和回升”纳入到政策目标之中。

　　价格是市场经济中很重要的信号，企业看到价格上升才会生产或扩大生产。那么，为什么有企业愿意“以价换量”、降价也要生产呢？微观经济学中有个和宏观领域相似的场景：面对产品售价持续走低，企业非但不缩减生产，反而选择“逆周期扩产”。这种看似矛盾的行为背后，暗含精密的成本核算逻辑。一些很“捲”的企业甚至会一边降价，一边扩大生产。此时企业的经营目标已不是“利润最大化”，而是“亏损最小化”。

　　经济运行中，很多工业和制造业部门的企业都有“以价换量”的共同特征，即通过价格调整策略换取市场份额。这种行为虽能维系企业生存，但持续的价格下行可能会削弱市场信心。

　　回望日本经济史，1990年房地产市场的剧烈调整之后，实际GDP表现稳定、但GDP平减指数持续下行。这种经济指标的“剪刀差”将决策者推向两难境地：当实际GDP达标与价格持续低迷同时存在，政策该何去何从？面对这种特殊的经济形态，可能会有两种解决办法：一是维持现有政策力度，守住实际GDP就是守住经济基本盘；另一种是重视名义GDP收缩的现实，主张采取更积极的刺激政策。

　　在房地产调整的首十年，日本央行尚未建立明确的价格调控机制。只要实际GDP保持正增长，便视为经济基本盘稳固。但随着企业利润持续收缩、微观主体信心不断弱化，日本决策层逐渐意识到，价格持续下跌会损害经济的深层活力。此后，日本央行决定将价格目标锚定在0%至1%之间。实践表明，这样做法并没有大幅提升居民的预期信心。后来日本借鉴其他国家的成熟经验，将2%的通胀目标确立为不可动摇的铁律，该目标被明确定义为价格调控的“下限”而非“参考值”，这意味着只要CPI未达2%，超常规货币宽松政策和财政刺激就不会止步。

　　经历了漫长的调整过程，日本得出的结论是：其一，经济健康并非简单的“正增长即安全”。经济好比人体，人体正常体温为36度多，但并不意味着人体体温只要高于0度就是健康。其二，2%的通胀值虽然是个经验数据，但对于提振老百姓的预期信心非常有帮助。这些是日本用长时间的探索换来的经验。

　　目前中国政府在诸多文件中也反复强调了对价格的关注。过去多年，中央始终将价格目标设定在3%。在笔者看来，这可能与改革开放四十多年来多次面临通胀环境有关。这个3%的目标，似乎更多地被视作一个上限，而非需要达成的下限。去年，多位金融部门领导提及促进物价低位回升、推动价格温和上涨。不过，无论是中国的货币政策规则，还是财政政策规则，目前对“GDP量”的权重都超过了对“价”的权重，价格的权重还有进一步提升的空间。

　　2025年中国经济目标是实现5%的GDP增长，这无疑需要付出努力。但如果今年想实现GDP平减指数转正，可能还需要超常规的政策力度来推动。在2024年12月召开的中央政治局会议上，也曾提及采取超常规的逆周期政策。因此，问题的关键在于价格目标的权重大小。如果价格权重较小，我们或许只需常规努力便可实现5%的GDP增长目标。如果我们有更广义的目标，包括价格考量在内，那么所需政策力度可能将超出常规。

　　增强居民资产信心

　　在政策实施过程中，老百姓对政策的感知很重要。增量政策确实是一个关注点，而根据近几年的市场观察，存量政策同样重要。就居民行为而言，存量财富和资产负债表对居民消费的影响不容忽视。要提升居民消费倾向，除了增量政策外，还需解决他们对存量财富和资产负债表的后顾之忧。只有这样，居民才会积极响应消费政策。因此，当前政策研究中，我们既要关注增量政策对增量行为的引导，更要重视存量效应对居民消费的深层影响。

　　按照人民银行过去的统计，居民存量财富中至少60%与房地产和楼价息息相关。今年中央政府强调了房地产市场止跌回稳的重要性，这不仅关系行业健康发展，更关乎整体经济系统稳定。当前必须综合考虑增量与存量政策，同时兼顾消费与房地产。消费和投资之间不是相互孤立的。从这个意义上看，需要采取更有力的措施。日本案例具有借鉴意义，上世纪90年代房地产泡沫破裂后，尽管日本政府每年推出新政，但政策力度羸弱导致调整周期延长。因此，中国政策的力度和强度也非常重要。

　　（作者为长江证券首席经济学家）